Особенности современной антиинфляционной политики в Российской Федерации

Ковалев Владислав Алексеевич ORCID: 0009-0000-2110-6400 студент; Кафедра общественных финансов; Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации 125167, Россия, г. Москва, Ленинградский пр-т, 49/2 Kovalev Vladislav Alekseevich student; Department of Public Finance; Financial University under the Government of the Russian Federation 49/2 Leningradsky ave., Moscow, 125167, Russia kovalevdocs@mail.ru Другие публикации этого автора

Дорофеев Михаил Львович ORCID: 0000-0002-2829-9900 кандидат экономических наук доцент; Кафедра общественных финансов; Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации 125167, Россия, г. Москва, Ленинградский пр-т, 49/2 Dorofeev Mikhail Lvovitch PhD in Economics Associate Professor; Department of Public Finance; Financial University under the Government of the Russian Federation 49/2 Leningradsky ave., Moscow, 125167, Russia dorofeevml@yandex.ru

Статья подготовлена по результатам исследований, выполненных за счет бюджетных средств, по государственному заданию Финансового университета при Правительстве Российской Федерации.

Введение. Актуальность работы обусловлена необходимостью оценки эффективности и целесообразности проводимой антиинфляционной политики в Российской Федерации в условиях сохранения высоких темпов роста индекса потребительских цен и увеличения ключевой ставки Банка России до беспрецедентного высокого уровня в 21,00% в ноябре 2024 года. Таргет инфляции в 4,0% не был достигнут в результате неоднократного последовательного повышения ключевой ставки, начавшегося в августе 2023 года, а прогнозный год достижения целевого уровня инфляции сместился с 2024 года в 2026. Длительное проведение Банком России жёсткой денежно-кредитной политики сопровождается критикой и опасениями о сдерживании по её результатам экономического роста России и структурной перестройки её экономики, нанесении ущерба отдельным отраслям экономики и скором наступлении рецессии или стагфляции – возникает необходимость определения основных факторов инфляции в России в современном периоде, причин низких темпов замедления роста цен и вероятности достижения цели по инфляции в ближайшие годы. Негативные последствия устойчивой высокой инфляции, заключающиеся, например, в дезорганизации экономических процессов, угрозе социальной стабильности, снижении уровне жизни, высокой стоимости заемного финансирования, сокращении национального дохода, неоднократно подчеркивались исследователями ^{[1] [2] [3]}. Цель работы – выявление основных особенностей и оценка целесообразности проводимой современной антиинфляционной политики. Для достижения цели мы определяем основные детерминанты роста цен в российской экономике и методы противодействия ему, характеризуем влияние фискальной политики, автономного спроса и немонетарных факторов на эффективность антиинфляционной политики, а также оцениваем последствия снижения ключевой ставки. В исследовании мы используем статистические и аналитические материалы регулятора о денежно-кредитной политике, сопоставляем результаты исследований инфляционных процессов, проводим анализ показателей безработицы, фонда оплаты труда, льготного кредитования и бюджетно-налоговой политики. Отметим, что несмотря на наличие в литературе замечаний к статичности таргета, обоснованию установления Банком России его конкретного значения и обнаружения отрицательного влияния таргетирования инфляции на экономический рост в России ^[4], в нашей работе не рассматриваются вопросы постановки целевого уровня инфляции.

Факторы инфляции в Российской Федерации. По результатам визуализации динамики инфляции за последние 10 лет (рисунок 1) возможно выделить три периода как и поступательного, так и резкого роста инфляции, которые тривиально можно объяснить разрывами выпуска: в ввиду внешних ограничений в 2015 году, в 2021 году – реализации отложенного совокупного спроса после пандемии COVID-19 и не успевшего с той же скоростью восстановиться предложения, с 2023 года – увеличения внешних ограничений и все еще продолжающихся адаптацией бизнеса и изменения структуры экономики, восстановления и перестройки торговых связей.

Рисунок 1 – Годовая инфляция, % г. г.

Источник: построено авторами по данным Банка России. URL: https://www.cbr.ru/hd_base/infl.

Среди факторов инфляции, условно разделенных на внутренние и внешние в таблице 1, шоки спроса и предложения обуславливают наличия разрыва выпуска – ненаблюдаемой расчётной величины, которая отражает отклонение потенциального ВВП от фактического. Положительный разрыв выпуска, сигнализирующий, и о в том числе превышении совокупным спросом совокупного предложения, подразумевает рост предельных издержек, которые оказывают прямое проинфляционный эффект на экономику. Несмотря на наличие отрицательного разрыва выпуска с начала введения внешних ограничений в 2022 году, после преодоления последствий первичного шока и начала адаптации одновременно со стороны совокупных предложения и спроса четко наблюдается тренд на увеличение положительного разрыва выпуска: фактический выпуск превышает потенциальный, трудовые ресурсы и производственные мощности максимально загружены для удовлетворения совокупного спроса, наблюдается перегрев экономики, показателем которого и является инфляция.

Таблица 1 – Факторы инфляции

Источник: составлено авторами.

Действительно, по данным эконометрической оценки компонентов отклонения инфляции от таргета, если наибольший проинфляционный эффект в период с 2021 года по 1 первое полугодие 2023 года оказывали ограничения со стороны совокупного предложения и проводимая макроэкономическая политика в части значительного увеличения государственных расходов, то во 2 полугодии 2023 года сильнее проявился вклад в отклонение совокупного спроса, невозможность удовлетворения которого стала главным фактором инфляции в первой половине 2024 года ^[5]. Несмотря на введенные ограничения, которые должны были способствовать снижению потенциала выпуска в российской экономике, и отсутствие предпосылок для значимого увеличения факторов производства, в 2023-2024 годах российская экономика в целом продемонстрировала высокие темпы роста (3,6% в 2023 году, 5,4% и 4,1% в I и II кварталах 2024 года соответственно), которые сопровождались проинфляционными рисками: рекордными загрузкой промышленных предприятий, дефицитом необходимого количества квалифицированных работников, повышение конкуренции за которых в целях ответа на увеличение потребительского и инвестиционного спросов способствовала такому повышению заработных плат и реально располагаемых доходов населения, который опережал рост производительности производства.

Ограниченность возможности увеличения потенциала выпуска демонстрируют данные опроса Банка России о состоянии производственных мощностей и достаточности трудовых ресурсов: на октябрь 2024 свободными производственными мощностями обладали 60% опрошенных компаний, при этом более чем у трети из них они были устаревшими или низкопроизводительными (по данным Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/166814/analytic_note_20241030_dip.pdf), несмотря на увеличение инвестиционной активности промышленных предприятий в 2023 году. Отдельные сектора промышленности (металлические изделия, транспортные, электрооборудование, ремонт и монтаж оборудования) находятся на грани возможного увеличения выпуска без дополнительных инвестиций в основные средства или уже перешли её. При этом ограничения наиболее сильно выражены у компаний, имеющих необходимость импортозмещения ввиду санкций и удовлетворения высокого спроса со стороны государства – обновление или расширение их производственных мощностей затруднено в краткосрочный период, а увеличение выпуска через дополнительную нагрузку приведет к росту предельных издержек, а следовательно, цен.

Возможности дозагрузки мощностей за счет дополнительной рабочей силы и осуществления наиболее эффективного структурного изменения экономики России заведомо ограниченны численностью трудовой силы, её структурой и половозрастной пирамидой. При изменении структуры экономики, которое началось форсированно и дополняется снижением трудовой миграции, последствиями пандемии и эмиграцией из России, затруднительно в краткосрочном периоде переориентировать часть рабочей силы в те отрасли производства, которые столкнулись с большей частью увеличения спроса и ранее отличались низкой интенсивностью обновления производственной базы и расширения трудовых ресурсов. Дефицит работников к концу 2023 года отмечали 83% предприятий в целом по всем видам деятельности – эта проблема является почти в 2 раза чаще встречаемой, чем отсутствие возможности расширения производственных мощностей, а необходимость преодоления дефицита требует от производителей повышения заработных плат для переманивания сотрудников из других организаций или отраслей (по данным опросов Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/166814/analytic_note_20241030_dip.pdf).

Усиленная конкуренция за работников и высокая потребность в них обусловили беспрецедентные разрыв между спросом и предложением труда и темпы снижения уровня безработицы – в июне 2024 года он снизился до 2,4% (рисунок 2), при этом оценки NAIRU (non-accelerating inflation rate of unemployment) в России сходятся к уровню 4,00%, c отклонением в 1,6 процентных пункта (по данным АКРА. URL: https://www.acra-ratings.ru/upload/iblock/86f/b26rsfsf39ghajs3lr0w67tiwhtmes10/20240305_RRFDK.pdf).

Рисунок 2 – Уровень безработицы, %

Источник: составлено авторами по данным Росстата. URL: https://rosstat.gov.ru/labour_force.

Ускоренный рост заработных плат и совокупного фонда оплаты труда организаций (рисунок 3) отражается в себестоимости товаров, работ и услуг, их отпускных ценах, а в последствие – в росте цен, и препятствуют реализации планов по увеличению выпуска, как и с осуществлением дополнительных инвестиций, так и без него, при этом драйвером влияния таких ограничений на уровень инфляции служит сохраняющийся высокий спрос.

Рисунок 3 – Фонд оплаты труда организаций

Источник: составлено авторами по данным ЕМИСС. URL: https://fedstat.ru/indicator/57849.

Эффект же переноса валютного курса – изменения инфляции в результате влияния курсовой динамики на цены импортируемых товаров и спрос на экспортируемые, был оценен в 1 процентный пункт в 2018 году, при этом отмечается, что вклад изменения валютного курса в цены в России был максимальным в 2015 году и далее близко не достигал прежних высоких значений ^[6]. В настоящее время, с учетом того, что в краткосрочной перспективе эффект переноса рассматривается нелинейным (ослабление курса рубля сильнее влияет на изменение инфляции, чем его укрепление), курсовая динамика прежде всего проявляется в изменении инфляционных ожиданий ^[6], обуславливающих дополнительный всплеск спроса и повышение цен как реакцию на него, однако мы предполагаем, что такие кратковременные ажиотажные колебания спроса не являются особо значимым объектом, на который должна оказывать влияние денежно-кредитная политика в текущих условиях. Говоря об импорте инфляции от потенциальных основных торговых партнеров России, отметим, что в 2022-2024 уровень инфляции был ниже, чем в Российской Федерации, в Беларуси, Бразилии, Китае, Индии и во всех развитых странах, а выше – в Турции и Казахстане (по данным МВФ. URL: https://www.imf.org/external/datamapper/PCPIPCH@WEO/OEMDC/ADVEC/WEOWORLD).

Эффективность антиинфляционной политики. Отметим влияние на проведение антиинфляционной политики и роста совокупного спроса ввиду бюджетного импульса, характеризующимся значимым ростом государственных расходов в целом (рисунок – 4) и активным применением мер государственной поддержки, субсидирования, в том числе и процентных ставок ^[7]. Фискальная экспансия в постпандемийный период была продолжена контрциклической и стимулирующей бюджетно-налоговая политикой в первом полугодии 2022 года, осуществляющейся и сегодня ^[8]. Эмпирические оценки подтверждали наличие положительной связи между увеличением государственной поддержки, ростом бюджетного дефицита и ростом цен в развивающихся странах ^[9], при этом такая связь является более сильной в период высокой, чем низкой, инфляции ^[10].

Рисунок 4 – Расходы консолидированного бюджета Российской Федерации к ВВП, %

Источник: составлено авторами по данным Минфина России. URL: https://minfin.gov.ru/ru/statistics/conbud.

Исследователи отмечают, что в сферах экономики, где производители получали государственную поддержку, наблюдался быстрый и высокий рост индекса потребительских цен на протяжении периода, эквивалентом ~ 1–5 кварталам. Цены стабилизуются на более высоком, чем до получения поддержки, уровне, после ~ 10–15 кварталов после осуществления расходов. При этом, скорость переноса мер государственной поддержки, объявленных в Послании Президента Российской Федерации Федеральному Собранию в 2024 году, в цены увеличится по сравнению с структурой бюджетных доходов и расходов до 2025 года с одновременным замедлением дезинфляционного эффекта повышения налоговой нагрузки (URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/165956/analytic_note_20240901_dip.pdf). Таким образом, одновременно с применением антиинфляционных мер монетарной политики, носящих краткосрочных характер воздействия на экономику, реализуется фискальная поддержка, вызывающая рост цен без значимого прироста в выпуске, что создает ситуацию полной разнонаправленности мероприятий двух политик и приводит к необходимости дополнительного ужесточения денежно-кредитной политики и удлинения периода её проведения.

При условии, что бюджетно-налоговая политика сильнее стимулирует совокупный спрос, чем увеличение выпуска, повышение ключевой ставки должно принуждать Правительство к снижению государственных расходов и бюджетной дисциплине, в первую очередь – через стоимость государственных заимствований и долга. Однако расходы на обслуживание государственного долга остаются низкими (в 2027 они достигнут ~ 1,45% ВВП) (Федеральный закон от 30.11.2024 № 419-ФЗ), а дефицит федерального бюджета частично, но активно, покрывается за счет использования средств Фонда национального благосостояния (ФНБ), что позволяет поддерживать уровень государственного долга и расходов на его обслуживание на относительно безопасном уровне ^[8]. Выпуск облигаций федерального займа (ОФЗ) с плавающим купоном (например, в декабре 2024 года на сумму 1,9 трлн руб., спрос на который практически в 2 раза превышал предложение (Банк России. URL: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/54959/razv_bs_24_11.pdf)), также позволяет проводить бюджетно-налоговую политику более автономно от денежно-кредитной. Секвестирование расходов бюджетов бюджетной системы, прежде всего, федерального бюджета, не представляется возможным по причине высокого приоритета расходов на национальную оборону, безопасность и социальную политику, при условии, что в большинстве стран после применения мер по фискальному стимулированию осуществляется значимая бюджетная консолидация ^[11]. Таким образом, второй по объему влияния проинфляционный фактор оказывается слабо чувствительным к ужесточению денежно-кредитной политики, при этом меры бюджетно-налоговой и монетарной политики оказывают противодействующие эффекты, их направления противоречат друг другу ^{[12] [13]}.

Снижает эффективность проводимой антиинфляционной политики и льготное кредитование с субсидированием процентных ставок – пример автономного спроса, слабо чувствительного к проводимой денежно-кредитной политики, при котором повышение ключевой ставки, через повышение стоимости субсидирования, будет являться сигналом только правительству. В первом полугодии 2024 года доля льготных кредитов в совокупном портфеле превышала 15%, из них почти 10% составляли широкомасштабные безадресные льготные ипотечные кредиты (по данным Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf).

При этом, как отмечает Банк России, дисбаланс между скоростями строительства недвижимости и привлечения ипотечных кредитов привел к рост цен на жилье, существенного опережающему даже темпы инфляции, и заметно исказил сигналы денежно-кредитной политики, передаваемые через процентный канал трансмиссионного механизма. Так, цены на жилье в II квартале 2023 года по сравнению с II кварталом 2019 года на первичном рынке выросли в 2,1 раза, на вторичном – в 1,6 (рисунок 5), что подтверждает значимый вклад такого сегмента автономного спроса в индекс цен, инфляционные ожидания, а также ослабление влияния ключевой ставки на спрос. Несмотря на отмену льготной ипотеки летом 2024 года, её действие, по нашему мнению, поспособствовало недостижению целевого уровня по инфляции и продлении периода повышений ключевой ставки ввиду искажений в трансмиссионном механизме.

Рисунок 5 – Средняя цена 1 кв. м. жилья на первичном и вторичных рынках, руб.

Источник: построено авторами по данным ЕМИСС. URL: https://www.fedstat.ru/indicator/31452.

Замедлению достижения цели по инфляции способствуют и немонетарные, разовые, нередко административные, факторы инфляции, на причины которых невозможно воздействовать монетарной политикой: если действие таких факторов продолжительно, или они сонаправленно действуют на значительную часть потребительской корзины, то они способны оказать эффекты на инфляционные ожидания и на устойчивую инфляцию, несмотря на то что область действия каждого из факторов по отдельности может быть достаточна узкой. В 2024–2025 годах среди таких факторов возможно выделить следующие:

1. повышение тарифов жилищно-коммунальных услуг – в среднем по России на 11,9% с июля 2025 года (Распоряжение Правительства Российской Федерации от 15.11.2024 № 3287-р);

2. рост утилизационного сбора – на 70–85% с октября 2024 года и до 2030 года на 10–20% ежегодно (Постановление Правительства Российской Федерации от 13.09.2024 № 1255);

3. увеличение импортных пошлин (Постановление Правительства Российской Федерации от 19.07.2024 № 984);

4. повышение ставок по отдельным имущественным и рентным налогам (НДПИ) для компаний некоторых сырьевых отраслей, например, НДПИ на золото 78 тысяч рублей (Федеральный закон от 22.04.2024 № 96-ФЗ);

5. принятые решения по введению акцизов и их внеплановым индексациям, например, расширение перечня товаров, подлежащих обложению акцизом, с 1 января 2025 года (Федеральный закон от 12.07.2024 № 176-ФЗ);

6. расширение прогрессивной шкалы налога на доходы физических лиц (НДФЛ) (Федеральный закон от 12.07.2024 № 176-ФЗ);

7. увеличение порога применения упрощенной системы налогообложения (УСН) (Федеральный закон от 12.07.2024 № 176-ФЗ);

8. повышение ставки налога на прибыль организаций – с 20% до 25% c 2025 года (Федеральный закон от 12.07.2024 № 176-ФЗ).

Отметим, что перечисленные факторы не только окажут явно проинфляционный эффект в результате переноса налогов, сборов и пошлин в цены, но и являются дополнительными источниками доходов бюджетов бюджетной системы, а значит позволяют обеспечивать сохранение или увеличение текущего уровня государственных расходов с приемлемыми уровнем государственного долга и стоимостью его обслуживания, а значит делают фискальную политику еще менее чувствительной к проводимой денежно-кредитной политике. Кроме того, эмпирически была доказано негативное влияние увеличение ставок по личным и корпоративным налогам на экономический рост ^{[14] [15] [16]}, что создает предпосылки для необоснованного вменения большего вклада продолжения последовательного проводимого таргетирования инфляции в замедление роста ВВП в Российской Федерации.

По мнению авторов, отдельный вклад в медленное охлаждение потребительского спроса внесло сохранение высокой неопределенности по поводу будущего социально-экономического развития России и политической ситуации, что привело не только к устойчиво высоким инфляционным ожиданиям потребителей, но и к предъявлению расширенного спроса, основанному не на ожидании роста цен, а на произошедшем в целом изменении паттернов экономического поведения в последние три года, дополненном усилением близорукости экономических агентов, ассиметричным восприятием цен и доверием менее точным источникам ^[17].

Среднегодовая ключевая ставка в 2024 году достигла исторически высокого уровня, хотя разрыв между ею и среднегодовой инфляцией был более высоким в 2019–2020 годах (таблица 2).

Таблица 2 – Среднегодовые инфляция и ключевая ставка

Источник: составлено авторами по данным Банка России. URL: https://www.cbr.ru/hd_base/infl.

Примечание: цветовой заливкой выделены года полного или наиболее близкого достижения таргета по инфляции.

Банк России продолжает использовать ключевую ставку как основной и самый прозрачный инструмент достижения таргета и охлаждения совокупного спроса – через процентный канал денежно-кредитной политики оказывается влияние на наибольшее количество решений экономических субъектов, принятие которых, в свою очередь, создает совокупный спрос и опосредует изменение цен. Так, данные мониторинга предприятий Банка России демонстрируют непрерывное снижение оцениваемого спроса на товары, работы и услуги с августа по ноябрь 2024 года (рисунок 6), индикатор бизнес-климата Банка России снизился в декабре на 0,8 процентных пункта к ноябрю, а рост российской экономики замедлился (макроэкономический бюллетень № 8. URL: https://www.cbr.ru/ec_research/mb/bulletin_24-08), что указывает на результаты проводимой политики.

Рисунок 6 – Оценка изменения спроса на товары, работы и услуги накопленным итогом, пунктов

Источник: построено авторами по данным Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/135603/mp_survey_data.xlsx.

Примечание: оранжевым цветом отмечены отрицательные оценки, синим – положительные.

Несмотря на то, что макропруденциальные лимиты Банка России направлены на снижение системного риска в экономике и регулирование структуры необеспеченного кредитования, и обычно не используются для реакции на шоки спроса ^[18], мы не исключаем оказания дестимулирующего эффекта на совокупный рост последовательными ужесточения лимитов в апреле–августе 2024 года, а также планируемого применения макропруденциальных лимитов для ипотечных кредитов и автокредитов: при слабом охлаждении совокупного спроса за счет процентного канала осуществляется административное сужение возможности его получения. Как отмечали Cecchetti S. и Kohler M., изменение требований к капиталу банков показывает эффективность в достижении ценовой стабильности ^[19] – влияние в России макропруденциальной политики и мер явной кредитной рестрикции на динамику цен заслуживает отдельного детального изучения.

Оценка возможности снижения ключевой ставки и инфляции. В текущей ситуации, когда инфляция в России обуславливается шоком спроса, стимулируемым ростом государственных расходов, снижение ключевой ставки приведет к ряду обозначенных ниже последствиям (рисунок 7).

Рисунок 7 – Последствия снижения ключевой ставки в текущих условиях при прочих равных

Источник: разработано авторами.

Во-первых, снижение ключевой ставки не приведет к снижению инфляционных ожиданий со стороны производителей и потребителей – принятие такого решения при недостижении целевого уровня инфляции или отсутствии устойчивого её снижения может быть воспринято экономическими агентами как неспособность Банка России достичь таргета в целом или отказ от цели, что лишь увеличит неопределенность в ожиданиях роста цен и поспособствует эффекту сбывающихся ожиданий ^[29].

Во-вторых, снизится склонность к сбережениям, увеличится спрос на подешевевший кредит, что наравне со снижением курса рубля (снижение курса рубля на 1% приводило к росту инфляции на 0,1 п.п. (по оценке Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf)) и удешевлением отечественных товаров для экспорта, непременно приведет к еще большему ускорению роста совокупного спроса.

В-третьих, производители могут сразу отреагировать на дополнительный рост спроса увеличением цен, что лишь отдалит нас от достижений цели по инфляции: увеличение разрыва выпуска в 1% приводит к изменению годовой инфляции на 0,6 процентных пункта в рамках четырех кварталов (по оценке Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf). Желая увеличить выпуск, производители столкнутся с необходимостью увеличения рабочей силы, которая крайне ограничена: появится необходимость найма или переманивая работников с увеличением заработной платы, что увеличит издержки выпуска и цены. Несмотря на то, что снижение ключевой ставки приведет к большей доступности кредита, возможности привлечения капитала на фондовом рынке останутся сильно ограниченными ^[20], а осуществление инвестиций и приобретение основных средств, производство, введение в строй и эксплуатирование дополнительного оборудования потребует и дополнительных работников, найм которых, как мы выяснили, приведет к росту издержек и повышению цен. При попытке увеличить выпуск через интенсивный рост производители столкнутся со сложностью повышения производительности труда ввиду ограниченного доступа к производственным и образовательным технологиям, например, к таким как менеджмент обучения работников и управление инновациями ^[21], и наличия естественной границы повышения интенсивности труда, которое также оказывается в «ловушке» экономической мотивации: по оценкам исследователей, на рынке труда присутствует широкий слой работников (51% выборки), которые не готовы увеличивать производительность труда даже в обмен на дополнительное вознаграждение, четверть работников достигли потолка в интенсификации своего труда и не смогут его повысить, а повышение заработной платы увеличивает вероятность готовности к повышению производительности трудовой деятельности на 19–20 процентных пунктов ^[22]. При этом, повышение производительности труда, требующее длительных НИОКР, сложно осуществить в краткосрочном периоде, чтобы успеть увеличить выпуск в условиях высокой инфляции. Несмотря на то, что дополнительные налоговые доходы бюджетов бюджетной системы России в 2025 году возможно использовать в целях финансирования наукоемких мер по увеличению производительности труда и выпуска в целом, в России с увеличением доли налоговых поступлений в ВВП снижается удельный вес государственных расходов на науку ^[23], что ставит под вопрос возможность быстрого фискального стимулирования роста производительности.

Таким образом, снижение ключевой ставки в условиях фундаментальных ограничений в факторах производствах, будет иметь исключительно проинфляционной характер и не сможет привести к такому увеличению выпуска, который удовлетворит перегретый совокупный спрос. Это подтверждает выводы Динец. А. о невозможности использования каналов трансмиссионного механизма для стимулирования производства в массовом промышленном секторе ^[12]. Вопросы увеличения выпуска необходимо рассматривать с призмы фискальной политики и государственного стимулирования инноваций и повышения производительности труда: Президент Российской Федерации, уделяя внимание скоординированности действий Правительства Российской Федерации и Банка России, отмечал, что системное снижение инфляции должно осуществляться в первую очередь за счёт роста предложения товаров и услуг (официальные сетевые ресурсы Президента России. URL: http://kremlin.ru/events/president/news/74935). На стимулирование роста выпуска в России продолжит влиять и новая структура государственных расходов: несмотря на то, что их наращивание способно увеличить совокупное предложение, смещение структуры расходов в сторону менее производительных, по оценкам исследователей, снижает эффект роста ВВП от увеличения государственных расходов в 2,3 раза, что в совокупности с ростом налоговой нагрузки, рассмотренной выше, в итоге может лишь оказать негативный эффект на совокупное предложение ^[24] и привести к росту цен при сохранении текущего высокого уровня совокупного спроса.

Несмотря на наличие множества оценок уровня инфляции и возможности достижения таргета в ближайшее время, выделим наиболее достоверными данные макроэкономического прогноза Банка России на 2025–2027 гг. (таблица 3), учитывая его развитый модельный аппарат и наиболее широкий доступ к макроэкономическим данным и систематического занижения прогнозного уровня инфляции профессиональными аналитиками ^[25].

Таблица 3 – Параметры сценарных вариантов макроэкономического прогноза Банка России

Источник: составлено авторами по материалам Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf.

В базовом варианте, как наиболее вероятном, мировая экономика продолжает развиваться в рамках текущих трендов и отсутствии новых шоков. К концу 2025 года инфляция в Российской Федерации будет близка к таргету (4,5–5,0%) – она достигнет его в 2026 году и сохранится вблизи этого уровня в 2027 году (таблица 4). Среднегодовая ключевая ставка в 2025 году будет держаться на уровне 17,0–20,0% и снизится до 12,0 – 13,0% в 2026 году.

Таблица 4 – Инфляция и ключевая ставка в сценарных вариантах

Источник: составлено авторами по материалам Банка России. URL: https://www.cbr.ru/Content/Document/File/164702/on_2025(2026-2027).pdf.

Несмотря на то, что даже базовый сценарий не предопределен, относительно жесткая денежно-кредитная политика сохранится в 2025 году, а степень достижения цели по инфляции, при прочих равных, будет зависеть от реализации дополнительных внешних шоков и инфляционной ситуации в целом в мире, а также от успешности продолжения адаптации производства к новым экономическими и логистическим реалиям и эффективности инвестиционной активности производителей, усиление которой произошло в 2023–2024 годах.

Зарубежные ориентиры и «кодексы» лучших практик для изменения параметров таргетирования инфляции в Российской Федерации в настоящее время, если не отсутствуют, то являются слабо применимыми: целесообразно учитывать опыт тех стран, которые имеют как минимум схожие структуру и состав инфляции. Экономики развивающихся стран слишком отличны друг от друга, в связи с чем создать и применять общую теорию в отношении них затруднительно ^[26]. Firat M. И Hao O. подчеркивают неоднородность факторов инфляции: в мире после первого квартала 2022 года увеличилась роль шоков совокупного предложения (в России актуальная проблема – совокупный спрос), инфляция, обусловленная спросом и предложением, уменьшается в США и Азии, а инфляция, обусловленная совокупным предложением, остается устойчивой в Европе ^[27]. В США по состоянию на начало 2023 года жесткие условия на рынке труда обосновывали меньшую долю инфляции, превышающую таргет ^[28], когда в России ограничения рабочей силы являются драйвером положительного разрыва выпуска, а следовательно роста цен.

Несмотря на признание проведения жесткой денежно-кредитной политики в условиях фискального доминирования ошибочным ^[30], мы согласны с необходимостью немедленной реакции в форме повышения ключевой ставки, сопровождаемого поддержкой деловой активности ^[31]. Политика таргетирования инфляции, с одной стороны, оценивалась как способствующая экономическому росту ^[32], с другой – как замедляющая средние темпы роста выпуска ^[33] и более эффективная в сдерживании низкой инфляции, чем в снижении высокой ^[34]. В этих условиях мы не исключаем возможность корректировки антиинфляционной политики: включение уровня долга в мандат Банка России ^[35], переход к режиму смешанного инфляционного таргетирования ^[36] и расширение таргета диапазоном ^[4].

Заключение. Рост инфляции в Российской Федерации на современном этапе обусловлен положительным разрывом выпуска и перегревом экономики: совокупный спрос, поддерживаемый увеличением государственных расходов, не соответствует размеру фактически возможного выпуска. Производственные мощности почти полностью загружены, их обновление и расширение затруднено, а предложение рабочей силы крайне ограниченно, в связи с чем привлечение дополнительных работников приводит к росту зарплат, не соответствующему сопутствующему увеличению выпуска. Повышение ключевой ставки остается действенным инструментом антиинфляционной политики, однако её эффективность была снижена в результате длительного применения масштабного субсидирования процентных ставок по льготным кредитам и слабой чувствительности бюджетной политики к изменению ставки, что привело к более длительному периоду высокой инфляции и ключевой ставки. Мы отметили возможность применения мер макропруденциальной политики для противодействия росту цен и необходимость корректного учета вклада административных (разовых немонетарных) факторов в инфляцию. В результате проведенного исследования мы выяснили, что в краткосрочном периоде отсутствует возможность значимого увеличения предложения, в том числе за счет интенсивного и экстенсивного расширения производства. Наша оценка последствий снижения ключевой ставки показала, что такая мера лишь поспособствуют дальнейшему рост цен: повышение и сохранение ставки на высоком уровне обоснованы. Мы предполагаем, что сохранение текущей ситуации в развитии мировой экономики, сдерживание роста государственных расходов, продолжение жесткой денежно-кредитной политики и отсутствие внешних и внутренних социально-экономических шоков, которые в том числе способны повлиять на эффективность инвестиций, осуществленных ранее, являются основными дезинфляционными факторами в ближайшие два года.

Статья подготовлена по результатам исследований, выполненных за счет бюджетных средств, по государственному заданию Финансового университета при Правительстве Российской Федерации.